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要聞：
運(yùn)營實(shí)務(wù)
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山河智能：工程機(jī)械業(yè)績拐點(diǎn)漸近 新興業(yè)務(wù)亮點(diǎn)十足
“一點(diǎn)三線”布局成效明顯,公司業(yè)績大幅增長。公司依靠“先導(dǎo)式創(chuàng)新”模式實(shí)現(xiàn)差異化競爭,已躋身于全球工程機(jī)械企業(yè)50強(qiáng),世界挖掘機(jī)企業(yè)20強(qiáng);2016年10月公司并表加拿大航空公司AVmax,戰(zhàn)略布局航空裝備領(lǐng)域,形成“一點(diǎn)三線”的整體業(yè)務(wù)格局,即聚焦裝備制造,工程裝備、特種裝備、航空裝備三翼齊飛。受益于工程機(jī)械回暖以及并表AVmax,2017年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.85億元,同比增長117.97%,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.14億元,同比增長231.52%。
行業(yè)復(fù)蘇+聚焦核心業(yè)務(wù),工程機(jī)械業(yè)績拐點(diǎn)漸近。公司工程機(jī)械業(yè)務(wù)的核心產(chǎn)品是樁工機(jī)械和挖掘機(jī)械,在行業(yè)復(fù)蘇的背景下,兩大業(yè)務(wù)皆迎來顯著復(fù)蘇;同時(shí)公司不斷深化業(yè)務(wù)布局,一方面成立合資公司中鐵山河切入長沙城軌市場,已獲6億元盾構(gòu)機(jī)訂單;另一方面公司聚焦核心業(yè)務(wù),旋挖鉆機(jī)市占率持續(xù)提升,節(jié)能大中型混合動(dòng)力挖機(jī)取得技術(shù)創(chuàng)新和品質(zhì)升級;隨著行業(yè)馬太效應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化,公司通過聚焦核心產(chǎn)品,不僅能夠通過規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步提升毛利率,同時(shí)能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)品的差異化競爭,擴(kuò)大細(xì)分領(lǐng)域的市場占有率。
技術(shù)優(yōu)勢明顯,特種裝備業(yè)務(wù)有望成為業(yè)績增長亮點(diǎn)。公司的特裝產(chǎn)品主要包括某型裝甲車、“民轉(zhuǎn)軍”的8噸小挖、自動(dòng)排雷車等多款產(chǎn)品;在軍工產(chǎn)品方面,公司跟軍方的合作已長達(dá)十年時(shí)間,具備深厚的合作基礎(chǔ)。2017年上半年公司特種裝備業(yè)務(wù)營收為0.49億元,同比增長453%。我們認(rèn)為,公司在特種裝備領(lǐng)域的技術(shù)實(shí)力已得到業(yè)內(nèi)充分認(rèn)可,預(yù)計(jì)未來業(yè)績有望持續(xù)放量。
飛機(jī)客改貨+通航雙輪驅(qū)動(dòng),航空裝備業(yè)務(wù)有望持續(xù)增長。從業(yè)績層面來看,Avmax是全球飛機(jī)后市場的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的,2015年9月至2016年6月實(shí)現(xiàn)凈利潤2.06億元;根據(jù)業(yè)績對賭協(xié)議,AVmax2016-2018年每年的業(yè)績對賭上限是2.30億人民幣,未來有望顯著增厚公司業(yè)績;從戰(zhàn)略層面來看,公司收購?fù)瓿葾Vmax后將奠定產(chǎn)業(yè)升級之路——進(jìn)軍國內(nèi)民航飛機(jī)后市場,其中核心看點(diǎn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是飛機(jī)客改貨業(yè)務(wù),有望受益行業(yè)景氣度提升;二是協(xié)同原有子公司,布局通航產(chǎn)業(yè)鏈,將為業(yè)績增長提供良好彈性。
維持公司“買入”評級?；趯徤餍栽瓌t,我們對公司收購AVmax剩余26.67%股權(quán)分兩種情形分析:一是不考慮公司收購AVmax剩余26.67%股權(quán),預(yù)計(jì)公司2017-2019年凈利潤為164百萬元、369百萬元、451百萬元,對應(yīng)EPS分別為0.16元/股、0.35元/股、0.43元/股;二是假設(shè)公司于2018年、2019年年初分別收購AVmax13.33%股權(quán),預(yù)計(jì)公司2017-2019年凈利潤為164百萬元、404百萬元、531百萬元,對應(yīng)EPS分別為0.16元/股、0.38元/股、0.50元/股,按照最新收盤價(jià)7.31元計(jì)算,對應(yīng)PE分別為47、19、15倍。我們看好公司“一點(diǎn)三線”布局下的發(fā)展前景,繼續(xù)維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示:工程機(jī)械業(yè)績繼續(xù)大幅下滑及軍品業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期;營業(yè)外收入不及預(yù)期;通航產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策推進(jìn)不及預(yù)期;AVmax經(jīng)營業(yè)績大幅下滑;AVmax公司與其協(xié)同效應(yīng)低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);AVmax剩余26.67%股權(quán)收購的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。
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